折现率本质上是指什么率(折现率用什么表示)

投资中股票的价值是如何定义的？这是投资者面临的最基本的问题。价值投资者认为：“一只股票的价值是它所代表的公司在其商业生命周期内产生的所有自由现金流的总和。股票的内在价值以适当的折现率折现为当前的价值总和。”价值投资是以低于其内在价值的价格买入的投资。买入价低于价值的程度就是：安全边际！在实践中，自由现金流估值模型——DCF模型与价值投资对股票内在价值的定义高度一致。投资者可以使用DCF模型来计算股票的内在价值。本文以伊利股份为例，说明如何确定合适的折现率，这是现金流量折现法估值的一个关键参数。通常折扣率在：7%(对应优质公司)到15%(对应普通公司)之间。在我们的DCF模型中，贴现率是默认值10%。伊利股份以此默认值的计算结果如下：

显然，计算出的21.9元的内在价值远低于目前33.41元的实际价格，这意味着市场并不认为10%的折扣率是伊利股份的“合适折扣率”。那么什么因素决定了合适的折现率呢？这是本文的重点。贴现率是资本成本。对资本成本的深入分析将加深我们对折现率的理解。资本由两部分组成：借贷成本(债务成本)和权益成本(权益成本)。关系表达式如下：

CC:(加权平均资本成本)加权平均资本成本；D:借入债务；E:股东权益；Kd:借款费用；Ke:权益成本。借款成本伊利股份2018年年报第177页显示，“截至2018年12月31日，公司有息贷款占总资产的比例为3.20%。”有息贷款，占3.2%，在资金成本中可以忽略不计。如果有息贷款占比很大，那么我们就需要在年报中弄清楚它的借款利息是多少，一般在5-7%以上。我们需要注意的一点是，如果在评估企业的还款能力后认为贷款金额过大(评估指标是下面列出的财务风险表中的指标)，我们还需要在贷款利率的基础上加上贷款风险溢价。但总的原则是：借贷的风险小于股权投资的风险，所以借贷成本总是小于股权成本。这是一个基本原则。从上面的分析来看，股权成本说明伊利股份的资金成本主要是股权成本。本质上，股权成本就是股权投资者的机会成本。具体公式为：Rf股权溢价。Rf是无风险利率，通常是10年期国债收益率，目前在3.3%左右。股权溢价是一个综合的估值因素，也是最有内涵和主观性的因素。既有资金融通、经营活动流动性等财务风险，也有竞争、销售、政府政策等经营风险。这些都是股权投资固有的不确定性。所以在购买公司股权，成为公司的部分所有者时，要求的收益率远高于10年期国债。巴菲特有一系列关于权益成本或贴现率的讨论。这里有一段引言：“Buffet:”我们对所有证券使用相同的贴现率。在某些情况下，我们可能会更保守地估计现金。仅仅因为利率是1.5%并不意味着我们喜欢收益率为2-3%的投资。我们心中的最低门槛要比政府税率高得多。当我们着眼于一项业务时，我们着眼于永远持有它，所以我们不认为利率会一直这么低。”BRK 2003年年会。在考虑投资时，巴菲特不会因为国债利率是1.5%，就满足于一个回报率为2-3%的投资机会。所有的投资都会有一个最低要求的回报值，而且投资期限很长，所以国债不会长期停留在低位。所谓最低回报要求值也是由机会成本决定的。如果有8%回报的确定性极高的投资可供选择，则不会考虑7%回报的投资选择。投资时，确定性是首要考虑的因素。确定性的建立将通过下面的定量分析进一步研究。财务风险要考虑公司的资本结构，也就是资产负债率。营运流动性，即速动比率和流动比率。

以上看，伊利的偿债能力和资本结构都处于健康可控的范围。其它考察公司质量的重要因素：盈利可预见性，经营安全评价：

在定量分析的基础上，根据对公司经营，市场地位，竞争环境和行业前景等综合分析的基础上，选择合适的股权成本数值。显然，文章开始给出的10%的数值并不是市场的预期。当股权成本为8%是，计算内在价值为￥31，而股权成本为7%是，价值为￥38.9。显然，当前的价格￥33.41在此区域。

也就是说，当前的市场认为伊利股份的经营安全，盈利可预见性极高带来的股权溢价要求很低，也就是7.5%-3.3%=4.2%。但是，这样的折现率合适吗？这是给见仁见智的问题。通常折现率的范围在7%-15%之间，公司质量越高，盈利可预见性越强，折现率越低。可见7.5%的折现率是一个极为优秀公司才匹配的折现率。给伊利取值为7.5%，对照一下茅台的情况，是否合理会更加清晰。当前茅台收盘价￥984，对应折现率为8.5%.

如果把茅台估值作为一个标杆，茅台当前估值折现率8.5%。而伊利公司折现率为7.5%，意味着伊利公司质量，盈利可预见性，市场地位，行业前景等等均高于贵州茅台的水平，合理吗？这是一个巨大的问号！通过这样的分析，如果只能投资茅台和伊利，您会选择哪个呢？由此可见，模型估值的意义不在于提供给投资者一个刻在石头上的内在价值数值标签，而在于通过估值，了解市场对这家公司经营，盈利可预见性，行业前景，财务风险等等的一个综合看法，并反应在股权成本这个参数的取值。当这样的市场看法如一张张栩栩如生的图画呈现在您面前，作为投资者，您认同吗？是高估了，还是低估了？是投资机会，还是危机四伏？关于股权溢价，还有另一个版本纯粹与股价的市场波动行为有关。价值投资通常不认同股价的市场波动真正是股权拥有者的风险。作为全面了解，这里做个简要介绍。股权成本=Rf+Beta*(Rm-Rf)Rf: 无风险收益，十年期国债，Beta： 市场股价波动系数Rm: 历史股票市场回报率。最后要强调的是：作为一个成熟的投资者，往往更追求公司的质量的确定性（优秀公司）以及与之相伴的低折现率（合理价格），而不是买入风险高的公司（劣质公司）而通过高折现率（便宜价格）来增强其安全边际。这正是巴菲特/芒格的投资风格，也是他们倡导的。